十月三十号，彪马公布第三季度业绩。销售额十七亿七千六百万欧元，按固定汇率算降百分之六点三，按报告汇率算降百分之五。
营业利润是负的一千一百四十万欧元，去年同期是正的一千六百二十万。这个数里包含两笔，一笔是三千零八十万欧元的关税退款，一笔是一千一百七十万欧元的一次性重组成本。
毛利率四十九点五，同比提高四点二个百分点。存货十六亿零九百万欧元，同比降百分之二十四点三。自由现金流正九千二百万欧元，去年同期是负四千三百万。
分区域看，北美降百分之十七点二，欧洲中东非洲降百分之十一点五，亚太涨百分之十。
全年指引改了一次，营业亏损区间从负五千万到负一亿五千万欧元，收窄到负八千万到负一亿三千万欧元；资本开支从原来预计的两亿欧元左右，下调到一亿五千万欧元以下。
一份收入在跌、利润为负的报表，股价当天涨了七个点。市场看的是现金流和毛利率，收入排在后面。
判断在这里。转型期的公司，考核的指标要换。增长期的指标是收入，转型期的指标是现金、毛利和周转。
收入在转型期会往下走，这是设计出来的结果。彪马在二〇二五年第三季度启动了一轮调整，主动减少与大众渠道的合作，砍掉一部分低质量订单。砍掉的部分直接反映在收入上，收入跌六个点，其中相当一部分是主动放弃的。
如果不换指标，经营层就会为了保住收入，把砍掉的订单再捡回来。捡回来，转型就失败了。
现金在转型期是唯一的硬指标。自由现金流从负四千三百万变成正九千二百万，靠的是三件事，存货降了百分之二十四点三，资本开支降了，税交得少了。前两件是主动的，第三件是被动的。主动的那两件，才是转型做成的事。
毛利在转型期是第二个硬指标。毛利率提高四点二个点，一部分来自关税退款，一部分来自采购价格下降和渠道结构变化。把关税那块剔掉，毛利率还是提了，这才是产品与渠道结构改善的证据。
周转在转型期是第三个硬指标。存货降两成四，意味着压在货上的钱回到了账上。这笔钱可以用来还债，也可以用来投品牌。转型期最怕的是收入跌了，货还压着，现金两头空。
做错的样子有两种。一种是转型期还在考核收入增速，经营层为了完成指标，把折扣加深、把货压给渠道，收入保住了，现金流出去了，转型变成一次表面文章。另一种是转型期砍得太狠，把还有增长的市场一起砍掉，收入掉两成，费用没降下来，现金流转负。
分界线在区域。亚太涨百分之十，北美降百分之十七，欧洲降百分之十一。该砍的是北美的低质量业务，该加的是亚太。一刀切地砍，会把还在长的市场一起砍掉。
可以带走的是一张转型期三张表。
第一张，现金表。自由现金流、资本开支、营运资金变动三项，按季度看。自由现金流连续两个季度为正，转型才算站住。
第二张，毛利表。把一次性因素剔掉，看剔掉以后的毛利率变化。剔掉以后还在涨，说明结构在改善；剔掉以后不涨，说明改善只来自一次性因素。
第三张，周转表。存货余额、存货周转天数、应收周转天数三项。三项同时改善，转型是真的；只改善一项，多半是靠压一端换来的。
三张表看完，转型的进度就清楚了，不用等年报。
还有一件组织上的事。转型期的考核周期要缩短到季度，奖金要跟现金挂钩，不能跟收入挂钩。奖金跟收入挂钩，经营层就会把该砍的订单留着；奖金跟现金挂钩，经营层会主动去砍。
希纪在给服装企业做增长诊断时，见过一家公司做转型，第一年收入掉了百分之十五，现金流转正，第二年收入回升，第三年利润超过转型前。复盘时老板说，难在砍完以后还要向董事会解释为什么收入在跌。解释得清，转型才走得下去。
彪马这一季的数字里，收入、利润、现金流三条线朝三个方向走。这种时候，董事会看哪条线，决定了这家公司接下来三年走哪条路。
希纪 · 服装产业观察